#ICO e crypto-token come asset class: implicazioni giuridiche (3/3)

Token come strumento di incentivo e accesso alle DAO

#ICO e crypto-token come asset class: implicazioni giuridiche (1/5)

#ICO e crypto-token come asset class: implicazioni giuridiche (2/5)

1. Crypto-token come strumento di incentivo

Per comprendere l’attuale situazione di “boom” dei crypto-token correlati al funzionamento della blockchain, occorre considerare che l’uso di essi è associato ad una riduzione di due costi chiave: il costo della verifica dei dati di una transazione registrati su un ledger condiviso, e il costo del networking.[1]

Affinché un mercato funzioni, i dati chiave di una transazione riferibili alle persone, alle imprese, ai beni ed ai servizi interessati ed alle loro quantità devono essere verificati e controllati prima e dopo le transazioni. Sebbene tale processo, spesso molto laborioso, richieda l’intervento di una terza parte per garantire la sicurezza del mercato, esso può essere sviluppato in modo alternativo e a costi inferiori attraverso l’uso di un registro distribuito e della tecnologia blockchain.

Ma la capacità di marcatura temporale e timbratura, e la natura immutabile delle transazioni iscritte sulla blockchain non sono ciò che rende questo tipo di tecnologia DLT un’innovazione radicale. In realtà, queste caratteristiche si possono avere anche nelle catene del valore degli operatori tradizionali, in quanto possono ridursi i costi del processo di verifica e controllo delle transazioni con forme più economiche di regolamento e riconciliazione.[2]

Il cambiamento strutturale legato ai crypto-token ed alle criptovalute in generale è invece legato al loro utilizzo per incentivare la crescita, l’operatività e la messa in sicurezza di una piattaforma. Come è avvenuto con il Bitcoin, i token digitali possono avviare lo sviluppo di un intero ecosistema innovativo, nel quale chiunque può costruire nuove applicazioni sul protocollo sottostante senza richiedere l’autorizzazione di un operatore di rete o un altro intermediario.

In combinazione con i giusti incentivi, i partecipanti possono utilizzare una criptocurrency o un token digitale per raggiungere un consenso — su scala globale — per l’ allocazione di risorse scarse, e questo modifica drasticamente la portata e l’ambito di ciò che una comunità o una piattaforma online può raggiungere imprimendo livelli di scala prima del tutto inimmaginabili.[3]

2. ICO vs IPO e venture capital

A differenza di una IPO — che è un processo disciplinato rigorosamente per diffondere tra il pubblico i titoli di una società privata, che, attraverso tale processo si quota in borsa diventando un’entità pubblicamente negoziata e posseduta — una vendita di token è una vendita non regolamentata di beni digitali che rappresentano il valore potenziale di un progetto in fase iniziale. Anche in una ICO c’è un invito ad investire, ma la tesi di investimento è molto più vicina al capitale di rischio che agli investimenti in una società quotata pur implicando delle differenze sostanziali con il modello di venture capital.

Infatti, con la vendita di token, opportunamente progettata, non vengono promessi “rendimenti d’investimento”, “dividendi” o “profitti”, né viene riconosciuta la proprietà di titoli o azioni, né si determina l’acquisto dello status di creditore o azionista, in quanto comprare un token non equivale affatto ad investire in azioni per una molteplicità di ragioni.

Infatti, la posizione di titolarità che deriva da un acquisto di token, sebbene vi sia una diversità tipologica dei diritti che possono incorporare,[4] nella maggior parte dei casi non contempla alcun conferimento di un interesse finanziario diretto, né viene a determinarsi alcuna pretesa proprietaria sull’organizzazione operativa e societaria creata per sviluppare i servizi a valore aggiunto basati sul protocollo del progetto.

I token venduti attraverso crowdsale sono diversi dalle azioni di un’azienda. In primo luogo, la maggior parte dei casi non prevede alcun diritto di voto. In secondo luogo, anche quando i token danno diritto a una parte dei profitti, l’importo distribuito è calcolato tramite algoritmo. Infine, molti token non contemplano affatto la distribuzione del profitto o il processo decisionale di gruppo.[5]

Al contrario, la ICO si concentra sulla vendita di un asset digitale che ha una funzione ben specifica in un’applicazione decentralizzata: incentivare lo sviluppo della rete e del protocollo su cui si basa,[6] risolvendo nel contempo il tipico problema che hanno tutte le reti di trovare nuovi utenti per aumentare il loro valore (il c.d. chicken and egg problem) attraverso l’attribuzione di un parziale diritto di proprietà sulla rete medesima a tutti i detentori dei token.[7]

Le ICO, pertanto, consentono alle startup di aumentare rapidamente i capitali nella fase iniziale, senza dover intraprendere finanziamenti di venture capital lunghi e costosi. E così come nel crowfunding delle startup, l’acquisizione di una posizione di investimento in una fase di finanziamento iniziale può portare a consistenti vantaggi economici.

Ma a differenza del fundrasing di una startup, il modello delle ICO appare rovesciato, dal momento che la crowdsale dei token avviene, solitamente, per circa l’80% dei valori digitali complessivamente emessi per sostenere la realizzazione del progetto, mentre nel finanziamento delle startup viene collocato solo il 20% del valore del progetto attraverso strumenti che per lo più consentono di partecipare al capitale di rischio.[8]

Da questo punto di vista, le token sale si manifestano come una soluzione win-win per le startup operanti con tecnologia blockchain perché consentono, in modo facile, agile ed efficiente, di raccogliere molti più fondi dei metodi tradizionali senza avere “il fiato sul collo degli equity stakeholders che privilegiano i rendimenti finanziari rispetto alla bontà del prodotto o del servizio”,[9] riuscendo con ciò ad attirare capitali da parte di soggetti che, grazie ai meccanismi di incentivo incorporati nei token, vengono coinvolti direttamente nella realizzazione di un progetto.

3. I token come accesso ad un nuovo tipo di organizzazione societaria

Come sottolineato, i token digitali attribuiscono un incentivo economico agli utenti dei servizi e dei prodotti creati con in determinato protocollo basato su blockchain, conferendo un diritto di proprietà sulla rete sottostante ai detentori dei token; così come per analogia avviene in una startup con la partecipazione al capitale di rischio. Ma a differenza di una partecipazione al capitale di rischio, i token digitali incorporano direttamente l’incentivo economico, dando ai detentori la possibilità di essere parte non di una società, ma di un nuovo tipo di struttura organizzativa, la c.d. organizzazione decentrata autonoma, o DAO: Decentralized Autonomous Organization.

La DAO è un concetto nato nelle comunità blockchain per identificare una nuova forma di organizzazione in grado di strutturare lo svolgimento dell’attività economia mediante codice informatico.[10]

Da un punto di vista generale, possiamo dire che una DAO è un gruppo di persone legate insieme non da un’entità giuridica e da contratti formali, ma piuttosto dall’uso dei token crittografici (incentivi) e dall’insieme di regole scritte nel software del protocollo open source che ne sta alla base.[11] In particolare, una DAO è qualsiasi entità basata e operante su blockchain in cui la governance e la partecipazione sono stabiliti e disciplinati da regole predefinite da un protocollo software decentralizzato che permette a un gruppo di persone su Internet di collaborare su un problema o ad un progetto specifico formando un’entità organizzata.[12]

Sotto questo profilo, anche per fare un esempio concreto, possiamo parlare del Bitcoin come una forma di DAO, giacché gli sviluppatori, i primi che storicamente sono riusciti a dimostrare che gli incentivi economici possono essere incorporati nel codice informatico, hanno indotto mediante tale innovazione moltissime persone in tutto il mondo ad investire e contribuire alla crescita della rete Bitcoin nel

mondo reale.[13] Ed effettivamente, gli incentivi economici iscritti nel codice Bitcoin rendono la sua organizzazione capace di creare valore aggiunto, fornire al mercato la migliore criptocurrency fino ad ora in circolazione, e allo stesso tempo ricompensare coloro che contribuiscono al suo successo, senza per questo essere una organizzazione “classica” con personalità giuridica, uffici da affittare e dipendenti da remunerare.

Le applicazioni del modello sono in gran parte costituite da organizzazioni che si basano sulla partecipazione ad una rete aperta attraverso il possesso di token crittografici, mentre la proprietà e il controllo distribuiti incentivano le persone a contribuire o ad adottare la tecnologia del network. Le DAO possono svolgere varie funzioni tradizionalmente eseguite da istituzioni come imprese, fondazioni, associazioni o cooperative, e possono essere create per finalità diverse, per scopo di lucro o per no profit.

Certamente lo scopo economico è quello più frequente e quindi, in questo caso, le DAO, sotto certi aspetti, sono analoghe alle imprese; o meglio, stante la mancanza di personalità giuridica, capacità e responsabilità legale, sono assimilabili a forme organizzative atipiche e astratte attraverso le quali i partecipanti svolgono un’impresa comune per la realizzazione di un dato risultato economico.

Per comprendere la difficile essenza concettuale di una DAO dobbiamo richiamarci alla c.d. teoria del “nexus of contracts”, la dottrina sviluppatasi nell’ambito dell’analisi economica del diritto secondo cui una società sarebbe fondamentalmente una connessione (nexus) di accordi tra privati (quindi di contracts);[14] giacché in una impresa vengono poste in essere transazioni di tipo contrattuale nell’ambito dell’organizzazione interna, analogamente a quanto fa esternamente sul mercato.

Ora, se con sempre maggiore precisione, contratti e processi di impresa possono essere tradotti in codice informatico per avere una esecuzione automatizzata al verificarsi di eventi trigger predefiniti, quando sono stratificati su una blockchain — che fornisce certezza e sicurezza — questi cosiddetti smart contracts,[15] o contratti intelligenti possono creare (anche) entità online autosufficienti senza una personalità giuridica riconosciuta e non vincolate da limitazioni giurisdizionali comunemente denominate.

I contratti intelligenti, infatti, possono essere interconnessi tra loro su una blockchain e formare DAO che operano secondo norme e procedure specifiche definite da codici informatici, con ciò trasformando in realtà la predetta teoria che identifica le aziende in null’altro che in entità composte da un insieme di contratti e rapporti giuridici.[16]

Essendo degli smart contracts, le DAO hanno (i) carattere autonomo; (ii) natura astratta e (iii) efficacia globale. Nelle DAO alcune azioni di rilevanza giuridica (ad esempio trasferimento di beni digitali) si verificano automaticamente a seguito dell’esecuzione del codice che costituisce la base del contratto stesso. I contratti intelligenti e le DAO esistono nel cyberspazio come algoritmi, e nessuna struttura giuridica tradizionale generalmente è richiesta per il loro corretto funzionamento. Le organizzazioni DAO, infine, operando in una rete distribuita, non possono essere collocate in una determinata posizione spaziale tradizionalmente intesa. Può dirsi che sono ovunque e che sono difficilmente ascrivibili ad una specifica giurisdizione.

Utilizzando una DAO basata su una blockchain le persone e le macchine (o una combinazione di entrambe) possono coordinare lo svolgimento della loro attività attraverso un insieme di contratti intelligenti e codificati, senza la necessità di incorporare in contratti tradizionali le entità commerciali a cui danno vita per il raggiungimento del loro scopo economico comune.[17] La governance può essere svolta attraverso la registrazione delle regole e dei processi direttivi nel protocollo informatico a base della stessa blockchain, riducendo così i costi operativi e fornendo nel contempo percorsi trasparenti e verificabili di ogni decisione.

Mentre, nel contempo, la partecipazione può essere assicurata attraverso il possesso dei token digitali, che, a seconda della loro funzione, potranno essere identificati, con le dovute e scontate differenze, come le crypto-shares della rete creata per sviluppare un progetto, ovvero, in senso più ampio, come le azioni del “capitale” dell’entità decentralizzata costituitasi per la realizzazione del progetto medesimo, rappresentato da una quota del valore complessivo dell’offerta monetaria emessa inizialmente attraverso un processo di ICO e da emettere successivamente secondo quanto previsto nel progetto stesso.

In quest’ottica, i cripto-tokens — che possono essere offerti al mercato sia da società incorporate secondo schemi giuridici tradizionali,[18] sia da DAO senza alcuna entità giuridica formale alle spalle — rappresentano la naturale evoluzione nella ricerca di una nuova forma organizzativa in grado di superare i confini geografici e allocare le risorse in modo molto più efficiente che nel passato.

Ed è attraverso il processo di ICO, che — a prescindere dall’entità che la gestisce sul mercato — crea sempre una DAO di cui fanno parte sviluppatori, consulenti, collaboratori, investitori e possessori di token, che si combina l’efficienza tipica di un mercato spot con forme molto complesse di incentivazione e governance,[19] dando luogo a vere e proprie comunità online ben organizzate e operanti secondo regole predefinite da codici informatici in grado di autodeterminare e strutturare il proprio sistema economico.[20]

References

[1] Christian CATALINI, Some Simple Economics of the Blockchain.

[2] Christian CATALINI, ibidem.

[3] Christian CATALINI, How Blockchain Technology Will Impact the Digital Economy, University of Oxford, in https://www.law.ox.ac.uk/business-law-blog/blog/2017/04/how-blockchain-technology-will-impact-digital-economy.

[4] Sulla diversa tipologia di diritti e facoltà incorporate in un token cfr A Securities Law Framework for Blockchain Tokens.

[5] I token venduti attraverso operazioni di crowd- sale sono diversi dalle azioni di un’azienda in vari modi. In primo luogo perché nella maggior parte dei casi non è previsto alcun diritto di voto. Anche quando i token danno diritto a una parte dei profitti, l’importo distribuito è calcolato tramite algoritmo. Inoltre, molti token non coinvolgono affatto la distribuzione del profitto o il processo decisionale di gruppo (cfr Matt Chwierut, Token Rights: Key considerations in crypto-economic design in https://www.smithandcrown.com/token-rights/.

[6] Reuben BRAMANATHAN, The perfect token sale structure, in https://blog.gdax.com/the-perfect-token-sale-structure-63c169789491

[7] Fred EHRSAM, Blockchain Tokens and the dawn of the Decentralized Business Model, in https://blog.coinbase.com/app-coins-and-the-dawn-of-the-decentralized-business-model-8b8c951e734f.

[8] Fred EHRSAM, How to Raise Money on a Blockchain with a Token in https://blog.gdax.com/how-to-raise-money-on-a-blockchain-with-a-token-510562c9cdfa. Le organizzazioni autonome decentralizzata sono un tipo specifico di organizzazione autonoma, è decentralizzata e autonoma nel senso che, dopo che è stata trascritta sulla blockchain, non ha più bisogno di intervento umano e può detenere capitali, beni, o valute digitali, ricevere fondi, incassare o spendere in modo del tutto autonomo.

[9] Traduzione informale di Richard KASTELEIN, What Initial Coin Offerings Are, and Why VC Firms Care, Harvard Business Review in https://hbr.org/2017/03/what-initial-coin-offerings-are-and-why-vc-firms-care.

[10] Il termine ed il concetto di DAO sono stati utilizzati per la prima volta nel 2013 da David LARIMER, in Overpaying For Security, The Hidden Costs of Bitcoin, https://letstalkbitcoin.com/is-bitcoin-overpaying-for-false-security#.UjtiUt9xy0w. LARIMER, fondatore di Bitshares e di Steem, è stato il primo a parlare di DAC — Decentralized Autonomous Corporation, un sotto-tipo di DAO con lo specifico scopo di guadagnare profitti attraverso la fornitura di determinati servizi a valore aggiunto sul mercato che, nel caso di Bitcoin, sono la validazione della transazione, la protezione dalla c.d. double spending, e l’effetto network. Il concetto di DAO è stato successivamente ripreso dal fondatore di Ethereum, Vitalik BUTERIN, in DAOs, DACs, DAs and More: An Incomplete Terminology Guide.

[11] Nick TOMAINO, in Tokens, Tokens and More Tokens, in https://thecontrol.co/tokens-tokens-and-more-tokens-d4b177fbb443.

[12] Fred EHRSAM, ibidem: Bitcoin Tokens and the dawn of the Decentralized Business Model’, vedi nota n. 7supra.

[13] Il paragone tra Bitcoin ed una DAO è di Vitalik BUTERIN, in Bootstrapping A Decentralized Autonomous Corporation: Part I, in https://bitcoinmagazine.com/articles/bootstrapping-a-decentralized-autonomous-corporation-part-i-1379644274/. L’ A. assimila la quantità massima di offerta monetaria di Bitcoin in 21 milioni di azioni, e precisa che queste azioni sono di proprietà di quelli che possono essere considerati gli azionisti di Bitcoin, cioè i detentori dei relativi token digitali in cui tale criptovaluta si sostanzia; mentre i dipendenti sarebbero i miners remunerati con la ricompensa che il protocollo fissa per la creazione di un blocco di transazioni ogni 10 minuti.

[14] Questa teoria è stata elaborata a partire dagli anni Settanta da autorevoli studiosi (Alchian, Demsetz, Michael Jensen, William Meckling, Frank Easterbrook e Daniel Fischel), ma è contenuta in nuce già in uno scritto del 1937 di Ronald Coase, uno dei padri della dottrina law and economics.

[15] I contratti intelligenti sono stati inizialmente concepiti come contratti digitali. Vedi Nick SZABO, in The Idea of Smart Contracts (1997), http://www.fon.hum.uva.nl/rob/Courses/InformationInSpeech/CDROM/Literature/LOTwinterschool2006/szabo.best.vwh.net/smart_contracts_idea.html. L’ A. ha descritto per primo il concetto dei contratti digitali “intelligenti” come quegli accordi in cui esecuzione delle prestazioni e applicazione sono automatizzate e avvengono al di là dell’intervento umano, perché sono demandati al funzionamento del codice informatico in cui viene tradotto il linguaggio del contratto.

Vedi anche Nick SZABO, Formalizing and Securing Relationships on Public Networks, (1997), in http://firstmonday.org/ojs/index.php/fm/article/view/548/469-publisher=First. Gli smart contracts, successivamente, hanno previsto applicazioni più ampie di quelle che si limitano al solo linguaggio contrattuale. Essi sono generalmente definiti come “scatole crittografiche che contengono valore che viene sbloccato solo se sono soddisfatte determinate condizioni”, così Vitalik BUTERIN, in A Next Generation Smart Contract & Decentralized Application Platform, Github (ultima edizione 5 gennaio 2015), in https://github.com/ethereum/wiki/wiki/White-Paper.

[16] Vedi Michael C. JENSEN e William H. MECKLING, in Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure, 3 J. FIN. ECON. 305, 310–11 (1976).

[17] Così Aaron WRIGHT e Primavera DE FILIPPI, in Decentralised blockchain technology and the rise of Lex Criptographia, in https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2580664.

[18] E’ molto comune verificare nei diversi procedimenti di ICO che si sono svolti e che stanno per essere realizzati sul mercato l’operatività di fondazioni che gestiscono il capitale realizzato con il finanziamento ottenuto da crowdsale.

[19] Christian CATALINI, ibidem, vedi n. 3 supra.

[20] Henry WELLS, Dawn of the DAO’s, in https://medium.com/liberte-and-company/dawn-of-the-dao-f0f3bf1dea23.